De Wet Homologatie Onderhands Akkoord (WHOA) is na acht jaar als hamerstuk door de Eerste Kamer aangenomen. Wanneer de wet precies in werking treedt is op dit moment nog onduidelijk. Houd deze website in de gaten voor verdere updates.
Dinsdag 26 mei heeft de Tweede Kamer ingestemd met de nieuwe faillissementswet. Deze wet biedt levensvatbare bedrijven de mogelijkheid schuldeisers via de rechter te dwingen om mee te werken aan een akkoord om de te hoge schuldenlast te verminderen. Een faillissement kan daarmee op structurele wijze voorkomen worden. Meer informatie over de werking van deze wetgeving is te lezen op deze website. Wij houden u op de hoogte van de ontwikkelingen.
Coronaregels voor kinderen worden per 11 mei a.s. versoepeld. Voor de hotelsector verandert er voorlopig niets. We mogen hopen dat de Wet homologatie onderhands akkoord (WHOA) er komt. Deze wet kan ervoor zorgen dat hotelondernemingen die in de kern levensvatbaar zijn, hun schuldenlast kunnen verminderen. De rechter moet dan wel een dwangakkoord goedkeuren (homologeren). Dit doet hij alleen als hij overtuigd is dat de reorganisatiewaarde hoger ligt dan de liquiditeitswaarde. In het laatste deel van deze WHOA-serie gaan we daarom dieper in op de vraag waar je aan moet denken bij het bepalen van de reorganisatiewaarde.
De toepasbaarheid van de WHOA voor de hotelsector staat of valt bij het bepalen van de reorganisatiewaarde. Immers, om te kunnen beoordelen in hoeverre de hotelonderneming levensvatbaar is na financiële herstructurering, door middel van een WHOA-dwangakkoord – bij acuut continuïteitsgevaar én als de herstructurering recht gaat doen aan de positie van alle vermogensverschaffers van de onderneming in zwaar weer – zal de rechter de waarde van de hotelonderneming na herstructurering afzetten tegen de waarde van het hotel zonder de voorgenomen herstructurering. Kort en goed, het doel van de WHOA is ondernemingen in de gelegenheid te stellen buiten faillissement te herstructureren. Wanneer echter blijkt dat de waarde na herstructurering niet hoger is dan zonder deze herstructurering, is een dergelijke herstructurering weinig zinrijk.
Onduidelijkheid
De waardebepaling krijgt in de WHOA een prominente rol toebedeeld, al kan vooralsnog niet worden vastgesteld dat het wetsvoorstel veel aandacht besteedt aan handreikingen of richtlijnen hieromtrent, bijvoorbeeld rondom de invulling van de diverse waardebegrippen, standaarden, of methodieken.
Tijdsdruk
Waar waardebepaling onder ‘normale’ omstandigheden al regelmatig leidt tot discussies en disputen, is het zeer reëel te veronderstellen dat dit nog meer zal plaatsvinden in situaties waarin onder dwang sprake is van een economische opoffering door vermogensverschaffers met fors uiteenlopende belangen en rechten, ondanks dat de WHOA de mogelijkheid geeft voor een rechterlijke toetsing en de inzet van (waarderings)deskundigen. Hoe groter de mate van onzekerheid en de tegengestelde belangen van de verschillende soorten vermogensverschaffers, hoe ingewikkelder het wordt een juiste indicatie van de reorganisatiewaarde te presenteren die wordt geaccepteerd (en door een rechter bekrachtigd). Door de vaak beperkte tijd die een onderneming in distress heeft, kan de benodigde zorgvuldigheid ten aanzien van waarderingsveronderstellingen en belangenafweging gaan knellen.
Complexiteit
Buiten alle bestaande complexiteiten rondom het vaststellen van de reorganisatiewaarde onder stabiele macro-economische omstandigheden, speelt momenteel ook een heel ander uitdaging een prominente rol dat van grote invloed gaat zijn op het onderbouwen van de reorganisatiewaarde: de coronacrisis. Hoe moeten de effecten van het coronaregels worden meegenomen in de toekomstige verdiencapaciteit van de geherstructureerde hotelexploitatie? Hoelang gaan deze effecten duren? En wat is de impact hiervan op de reorganisatiewaarde? Allemaal vragen waar zowel waarderingsdeskundigen als andere betrokkenen bij een akkoord goed over zullen moeten nadenken. De inschattingen omtrent de effecten en de duur daarvan zijn zeer uiteenlopend. De economische vooruitzichten als gevolg van de coronacrisis voor bijvoorbeeld de Verenigde Staten worden door de denktank ‘The Conference Board’ thans geschat in meerdere scenario’s, de meest positieve een zogenaamde ‘V-shaped recovery’, ingezet met eerst een forse krimp van de economie in het tweede kwartaal van 2020 gevolgd door een sterk herstel in het derde kwartaal van 2020, en het meest dramatische de ‘W-shaped recovery’, waarbij na een kort herstel opnieuw een sterke krimp ontstaat, gevolgd door weer een herstel.
Scenario’s
Aangezien er nog meer letters in het alfabet voorkomen, en deze denktank niet alleswetend is, kunnen we ons nog wel een paar andere scenario’s voorstellen, te beginnen met de U-shaped recovery, zeg maar een soort V maar dan met een twijfelend herstel op het dieptepunt van de crisis, of bijvoorbeeld een L-shaped resovery waarbij we in een soort decennialangdurende Japanse kwakkeleconomie belanden.
Omstandigheden
Vooral de afgelopen twintig jaar zijn scenario’s voor pandemiecrises veelvuldig in kaart gebracht. Deze scenario’s moeten niet begrepen worden als ‘al dan niet correcte’ toekomstvoorspellingen; het doel ervan is juist na te
denken hoe we op zelfs de meest onvoorstelbare gebeurtenissen kunnen anticiperen. Naast deze scenariostudies zijn op nationaal niveau voorbereidingsplannen voor pandemieën opgesteld. Als we al deze studies en plannen naast elkaar leggen valt een aantal zaken op. Allereerst, dat wordt uitgegaan van influenza-pandemieën, waardoor de assumptie is dat verspreiding via kinderen zal verlopen, en dat juist onder ouderen grotere kans op immuniteit zou bestaan. In de tweede plaats wordt beperkte economische schade voorspeld. Dit kan deels worden verklaard uit het feit dat de economische effecten van griep-pandemieën over de 20e eeuw steeds kleiner werden. Belangrijker is dat de oorzaak van economische schade wordt gezocht in arbeidsuitval – ten gevolge van ziekte en sterfte – en in angst onder consumenten. Volledige lockdowns waren niet in beeld. Dit betekent niet dat scenarioplanners ernaast zaten; eerder dat overheden, onder druk van de omstandigheden, zijn afgeweken van de klaarliggende plannen.
Aanpak
Om de onzekere effecten van de coronacrisis mee te nemen in de financiële verwachtingen behorende bij het bepalen van de reorganisatiewaarde, is het belangrijk eerst een ‘basisscenario’ op te stellen onder zogenaamde pre-coronacrisisomstandigheden. Door te beginnen met het opstellen van zo’n scenario kan een robuustere basis worden gelegd voor de rest van de analyse onder de huidige corona-marktomstandigheden. Het doel van deze eerste stap is een goede indicatie te krijgen van de geldstromen die in overeenstemming zijn met de percepties en verwachtingen van de markt onder de omstandigheden van vóór de coronacrisis. Vervolgens is het zinvol een ‘huidig scenario’ vast te stellen waarbinnen verschillende subscenario’s worden geëvalueerd binnen de werkelijke omstandigheden als gevolg van de coronacrisis, en de daaraan verbonden kansen. Onder deze buitengewone economische omstandigheden is een op scenario’s gebaseerde aanpak een verstandige en prudente aanpak. Daarnaast zullen bepaalde klantgroepen van de hotelsector mogelijk zelf zwaarder of minder zwaar getroffen worden. Scenario’s kunnen voor bepaalde bedrijfssectoren en ‘feedermarkten’ dus veel kritischer zijn. Bovendien kan een op scenariogebaseerde aanpak het hotelmanagement in staat stellen om de uitdagingen bij het voorspellen van toekomstige cash flows binnen de reorganisatiewaardering op te splitsen door verschillende omstandigheden, veronderstellingen, en onderliggende inputs in enkele afzonderlijke scenario’s te doorgronden.
Verdiencapaciteit
Van belang is tevens op te merken dat de waardebepaling die bij een WHOA-akkoord dient te worden opgesteld overigens niet los kan worden gezien van de (turnaournd) plannen die toezien op de levensvatbaarheid van de onderneming na herstructurering. De WHOA spreekt dan ook over de reorganisatiewaarde, voorlopig uitgelegd als de going-concern en stand-alone waarde van de hotelonderneming na reorganisatie. Hierbij dient vanuit het waarderingsperspectief niet alleen te worden gekeken naar het herstructureren van de passivazijde (schulden) van de balans, maar in de meeste gevallen ook naar de activazijde (bezittingen) van de balans, dus naar de structurele verbeteringen in de operationele verdiencapaciteit. Het vaststellen van de reorganisatiewaarde zonder een goed en doordacht turnaroundplan dat toeziet op de toekomstige verdiencapaciteit van het hotel, maar tevens rekening houdt met maatregelen om de effecten van het coronavirus te mitigeren, zal in de meeste gevallen leiden tot forse discussies, iets dat een broodnodig akkoord (onder tijdsdruk) in de weg kan staan.
Over de auteurs
Over de auteur: Dr. Marc Broekema is een business valuation expert. Hij ontving twee keer achtereen van Finance Monthly de Valuation and Appraisal Adviser of the Year Award. Prof. dr. Jean-Pierre van der Rest en prof. dr. Jan Adriaanse zijn hoogleraar bij de Universiteit Leiden. Zij doen toonaangevend onderzoek op het terrein van revenue management en business rescue. Dr. Jeroen Oskam is expert op het gebied van scenarioplanning. Hij adviseert gastvrijheidsbedrijven en touristische-/vrijetijdsbestemmingen bij het anticiperen op kansen en ontwikkelingen die pas over vijf tot tien jaar gaan spelen. Mr. Derk van Geel is partner en insolventierechtadvocaat gespecialiseerd in de begeleiding van ondernemingen in zwaar weer, het herstructureren van schulden of financieringen, doorstarts en disputen met de curator. Hij wordt daarnaast regelmatig zelf aangesteld als curator.
Deze blogreeks is geschreven voor Hospitality Management, het vakblad voor de hotellerie in Nederland en dé nieuwswebsite voor hotels.
De Wet homologatie onderhands akkoord (WHOA) die per 1 juli a.s. mogelijk van kracht wordt, kan ervoor zorgen dat hotelondernemingen, die in de kern levensvatbaar zijn, hun schuldenlast kunnen verminderen. Hiertoe moet de rechtbank een zogeheten dwangakkoord goedkeuren (homologeren). Hoe overtuigt u de rechter dat u daadwerkelijk in staat bent tot duurzaam herstel? In deel drie van deze serie presenteren wij u een concreet stappenplan.
De zinsnede ‘in de kern levensvatbaar’ is daarbij cruciaal. De rechtbank – die bij weigering tot medewerking van crediteuren gevraagd wordt het akkoordvoorstel te homologeren (vandaar de enigszins vreemde naam voor wat in de kern een reorganisatiewet is) – zal ervan overtuigd moeten worden dat zowel het hotel als de crediteuren gezien de omstandigheden het beste met een onderhands akkoord af zijn. Met andere woorden, de (financiële) gevolgen van faillissement worden afgezet tegen een continueringscenario. De rechtvaardiging voor het doorbreken van eerder gemaakte leverings- of financieringscontracten is dat anders een in beginsel gezonde hotelonderneming failleert, waardoor waarde wordt vernietigd en ook werkgelegenheid verdwijnt.
Levensvatbaarheid
Over de levensvatbaarheidstoets mag niet lichtzinnig worden gedacht. Immers, in een rechtstaat is ‘een contract, een contract’, en daarmee juridisch afdwingbaar. Om gedwongen afscheid te moeten nemen van dit recht – wat feitelijk gebeurt als een rechter je dwingt om akkoord te gaan met een voorstel dat je liever niet accepteert – zullen dan ook zwaarwegende redenen moeten worden aangetoond. Praktisch uitgedrukt, de rechter zal moeten toetsen dat het ook daadwerkelijk het beste – of liever: minst slechte – scenario is, alle omstandigheden in ogenschouw nemend. Dit betekent concreet dat de noodlijdende hotelonderneming de rechter ervan moet overtuigen dat die levensvatbaarheid daadwerkelijk bestaat, en dat het dwangakkoord de enige weg is deze in stand te houden. Om dit overtuigend te doen, zal de aanvraag vergezeld moeten gaan met een zogenoemd ‘turnaroundplan’. Overigens, een goed managementteam doet dit niet alleen voor de rechter, maar vooral ook voor zichzelf. Een dergelijk plan forceert namelijk de échte problemen van het hotel te analyseren, om van daaruit de weg vooruit te maken het bedrijf ook voor de langere termijn gezond te maken.
De 10 onderdelen van een goed turnaroundplan
Zowel in de wetenschappelijke literatuur als in de praktijk van turnaround management bestaat enige consensus over hoe een turnaroundplan eruit moet zien. Idealiter bestaat deze uit 10 onderdelen. We bespreken deze hieronder.
(1) Profiel onderneming
In dit eerste deel van het turnaroundplan dient een beschrijving van het hotel te worden gegeven. De lezer moet een impressie krijgen van belangrijke (recente) ontwikkelingen in het bestaan. Ook dient uitgebreid en helder te worden beschreven wat precies het businessmodel van de hotelonderneming is (hoewel hotels in de kern op elkaar lijken, kunnen er toch grote verschillen zijn in hun verdienmodellen). Een beschrijving van de managementstructuur – inclusief sleutelpersonen – dient verder te worden opgenomen, evenals een descriptie van de recente strategie van de onderneming (die tot de verslechterde financiële situatie heeft geleid). Op deze wijze komen de oorzaken van de financiële moeilijkheden duidelijk naar voren en daarmee de redenen voor de turnaround. Onthoud; alhoewel het verleidelijk is te denken dat in deze coronatijd alle problemen extern zijn, hebben hotels die in zwaar weer komen ook altijd te kampen met interne problemen.
(2) Analyse van de omgeving
Vervolgens zal een beschrijving moeten worden gegeven van huidige en toekomstige ontwikkelingen in de markt waarin het hotel opereert en haar plaats daarin. In het huidige coronatijdperk gaat het bij hotels bijvoorbeeld om de verwachtingen ten aanzien van toekomstige overnachtingen in relatie tot wereldwijde gevolgen van de ‘lock-down’ en ook de ‘1,5-metereconomie’. In dit licht dient ook een uitgebreide beschrijving te worden gegeven van de belangrijkste (historische) klantensegmenten. Samengevat, het is van belang aan te tonen dat de (deel)markt waarin de hotelonderneming opereert er een is met toekomstperspectieven.
(3) Turnaroundvisie
Hiermee wordt het voornemen van de hotelonderneming bedoeld ten aanzien van hoe ze ná de turnaround bekend wil staan in de markt, hoe ze wil dat klantsegmenten over het hotel spreken, wat de nieuwe bedrijfscultuur zal zijn, evenals de visie van de onderneming op de ontwikkeling van bijvoorbeeld technologie, mogelijke allianties met andere relevante bedrijven, personeelsontwikkeling/human resourcebeleid en de wijze waarop de onderneming in de toekomst zal (moeten) worden aangestuurd (inclusief nieuwe organisatiestructuur en posities van sleutelpersonen). Met deze ‘intentieverklaring’ wordt duidelijk gemaakt dat het hotel de koers vóóruit kiest. Zelfs wanneer corona de directe aanleiding is, zullen hoteliers ook hierover goed moeten nadenken. Juist ook om in de toekomst weerbaarder te worden.
(4) Turnaroundstrategie
Dit onderdeel van het turnaroundplan omvat een diepgaande verhandeling van de omzetgroei welke wordt nagestreefd, evenals besparingen die worden beoogd. Op deze wijze wordt weergegeven hoe de mismatch tussen de huidige ontvangsten en uitgaven zal worden opgeheven en daarmee het winstgenererende vermogen wordt hersteld. De nieuwe marketing- en salesstrategie wordt beschreven evenals de beoogde kostenbesparingen. Belangrijk hierbij is dat in het bijzonder wordt aangegeven op welk vlak de grootste besparingen zijn te realiseren. Dit zal dan vervolgens ook prioriteit krijgen in de actieplannen (onderdeel 6) op basis van deze analyse.
(5) Operationele analyse
In het onderdeel operationele analyse worden zwakke en sterke punten van het hotel – voortkomend uit een uit te voeren diagnostische review van de onderneming – in kaart gebracht en uitgebreid besproken. Met de strategische intentie in het achterhoofd wordt vervolgens weergegeven welke belangrijke aandachtspunten er zijn om de sterke punten (verder) uit te buiten c.q. in te zetten, evenals de zwakke punten van de onderneming weg te nemen.
(6) Operationeel actieplan
In dit onderdeel worden de uitgedachte strategische, operationele en financiële maatregelen geoperationaliseerd. Een gedetailleerd plan van aanpak wordt weergegeven met daarin de te nemen maatregelen, uitgewerkt in coherente sets van kleine en meetbare stappen, gesegmenteerd naar verschillende onderdelen van de organisatie waarbinnen deze acties ondernomen moeten worden. De beoogde effecten van elke stap worden daarbij ook genoemd. Doelstelling van het actieplan is een concrete leidraad te hebben voor het monitoren van de voortgang van het turnaroundproces.
(7) Financiële prognoses
Ten aanzien van de financiële doelstellingen wordt in dit onderdeel van het turnaroundplan een financiële uitwerking gegeven van de te verwachten gevolgen van de strategische herpositionering en operationele acties. Het gaat hierbij met name om de cashflow prognoses, zogeheten ‘rolling forecasts’ waarbij steeds enkele maanden vooruit wordt gekeken. Voorkomen moet daarbij worden dat een ‘hockeystick-prognose’ wordt gepresenteerd waarbij het verlies (gelijk de vorm van een hockeystick) vrijwel meteen in een explosieve winststijging ombuigt. De kans dat deze prognose niet uitkomt, is immers zeer groot waarbij een verdere daling van het vertrouwen van de financiers en andere belangrijke stakeholders het resultaat zal zijn. Het beste is dan ook om met ‘what-if scenario’s’ ofwel scenarioanalyses te werken waarbij uitgegaan wordt van een a) realistische verwachting, een b) positiever scenario, maar ook een c) negatiever scenario. In alle scenario’s dient dan vervolgens de financieringsbehoefte in beeld te worden gebracht en de gevolgen voor het aan te bieden (dwang)akkoord aan schuldeisers. Dit vormt dan weer de basis voor het WHOA-traject.
(8) Tijdschema
Tijd is een cruciale factor in een turnaround. Vooral voor de financiers zal het cruciaal zijn een indicatie te hebben van de snelheid waarmee verbeteringen worden doorgevoerd, evenals het effect dat de veranderingen – in positieve en financiële zin – zullen hebben. Herstel van vertrouwen zal grotendeels tijdsafhankelijk zijn. Het turnaroundplan zal dan ook een gedetailleerd tijdschema moeten weergeven waarin aandacht is voor belangrijke mijlpalen die worden nagestreefd (bijvoorbeeld ten aanzien van bepaalde financiële parameters), een tijdschema en dito voorkeur voor de volgorde van te nemen stappen – binnen de verschillende onderdelen en lagen van de hotelonderneming – evenals een tijdschema voor voortgangsrapportages aan de direct externe betrokkenen (lees bijvoorbeeld: banken) bij de turnaround.
(9) Risicoanalyse
Een turnaroundplan is gebaseerd op de hypothese dat het hotel (uiteindelijk) in staat is de gewenste positieve draai te maken. Toch is het goed om in het plan risico’s te benoemen die succes in de weg kunnen staan. Voor betrokken bankiers is dit het signaal dat het management realistisch is, iets wat bijdraagt aan het vertrouwen.
(10) Samenvatting
Niet onbelangrijk is de samenvatting van de turnaroundplan. U zult het niet geloven maar dit wordt gedaan vanuit de gedachte dat niet elke extern betrokkene het volledige plan zal (willen) lezen. Het is dan ook van belang dat alle hoofdpunten terugkomen en dat bij de lezer een positieve indruk van de haalbaarheid ontstaat.
Succesfactoren van een turnaround
Ons onderzoek laat zien dat turnarounds slagen als (1) het management en de aandeelhouders een proactieve houding innemen, (2) de operationale herstructurering snel en adequaat wordt doorgevoerd, (3) alle directe stakeholders betrokken worden bij het turnaroundproces, (4) er transparantie is over de financiële situatie en de voorgestelde turnaround, en (5) de balans wordt gesaneerd, bij voorkeur ook met enige inbreng van risicodragend vermogen (van eigenaren), zodat de rekening niet volledig bij de verschaffers van risicomijdend kapitaal (schuldeisers) wordt gelegd. Met behulp van een goed onderbouwd turnaroundplan en door het reorganisatieproces gedegen aan te pakken, wordt recht gedaan aan de belangrijkste succesfactoren van turnaroundtrajecten in de praktijk. Het management heeft een krachtig instrument in handen om de levensvatbaarheid van het hotel overtuigend aan te tonen en te bewijzen, mede in het licht van een WHOA-verzoek.
Over de auteurs
Prof. dr. Jan Adriaanse en prof. dr. Jean-Pierre van der Rest zijn hoogleraar bij de Universiteit Leiden. Zij doen toonaangevend onderzoek op het terrein van business rescue en hotel revenue management. Dr. Marc Broekema is een business valuation expert. Hij ontving twee keer achtereen van Finance Monthly de Valuation and Appraisal Adviser of the Year Award. Mr. Derk van Geel is partner en insolventierechtadvocaat gespecialiseerd in de begeleiding van ondernemingen in zwaar weer, het herstructureren van schulden of financieringen, doorstarts en disputen met de curator. Hij wordt daarnaast regelmatig zelf aangesteld als curator.
Deze blogreeks is geschreven voor Hospitality Management, het vakblad voor de hotellerie in Nederland en dé nieuwswebsite voor hotels.
Weinig hoteliers weten dat er momenteel een nieuwe wet bij de Tweede Kamer in behandeling is – de Wet homologatie onderhands akkoord (WHOA) – die onderdeel wordt van de Faillissementswet en mogelijk al per 1 juli a.s. in werking treedt. Deze wet beoogt het reorganiserend vermogen van ondernemingen – klein en groot – te versterken. Het wetsvoorstel regelt dat de rechter een onderhands akkoord over de herstructurering van schulden kan goedkeuren. Ook als niet alle schuldeisers het akkoord onderschrijven, kunnen zij onder bepaalde voorwaarden aan het akkoord worden gebonden. Hoe werkt dat eigenlijk? We leggen het hieronder uit.
De WHOA biedt een uitweg voor hotelexploitaties die in de kern levensvatbaar zijn maar vanwege hun schuldenlast nu dreigen om te vallen. De financieringsbalans speelt daarbij een belangrijke rol. Dit is een balansoverzicht met aan de ene kant de vaste activa en het netto werkkapitaal en aan de andere kant het eigen vermogen en het rentedragende vermogen. Hierdoor wordt snel duidelijk hoe het vermogen van het hotel is geïnvesteerd (het geïnvesteerd vermogen) en op welke wijze dit geïnvesteerd vermogen is gefinancierd (het gefinancierd vermogen).
Kapitaals- en vermogensstructuur
Figuur 1 geeft zo’n financieringsbalans schematisch weer. Aan de linkerzijde staat het geïnvesteerd vermogen dat bestaat uit het kapitaal dat de hotelier aanwendt ten behoeve van de hoteloperatie om zo een rendement op het geïnvesteerd vermogen te realiseren. Dit rendement (ROIC: Return on Invested Capital) dient ten minste gelijk te zijn aan de totale kapitaalskosten (WACC: Weighted Average Cost of Capital). Deze kosten worden gevormd door de vergoedingen voor alle vermogensverschaffers die het mogelijk maken voor de hotelier om kapitaal te investeren in de hotelexploitatie. Deze vermogensverschaffers bestaan uit verschaffers van eigen vermogen (aandeelhouders) en verschaffers van vreemd vermogen (bijvoorbeeld banken), elk met verschillende zekerheidsposities en risico’s. Deze posities en risico’s komen vervolgens tot uiting in de hoogte van de vergoeding voor het ter beschikking stellen van ieders deel van het gefinancierd vermogen (de rechterzijde van de financieringsbalans).
Te hoge schuldenlast
Als gevolg van de coronacrisis kunnen hoteliers in de problemen komen met het voldoen van de rente- en aflossingsverplichtingen op het vreemd vermogen. De financieringslasten zijn dan in verhouding dermate hoog dat het hotel in een situatie van financial distress komt. In zo’n situatie kan de WHOA een uitkomst bieden omdat de uitstaande schulden kunnen worden geherstructureerd buiten faillissement. Handelscrediteuren kunnen ook in het akkoord worden meegenomen. Voorzichtigheid is geboden. Er moet tenslotte na een akkoord wel weer geleverd worden. Ook verlieslatende overeenkomsten en huurovereenkomsten kunnen in een akkoord voortijdig worden beëindigd of gewijzigd (bijvoorbeeld met een voorstel tot huurprijsverlaging). De verhuurder heeft overigens recht op een schadevergoeding, maar deze kan in het schuldeisersakkoord worden betrokken en afgewikkeld.
Klassenindeling
Wanneer de hotelier een WHOA-akkoord tussen de onderneming en de schuldeisers (en de aandeelhouder als de hotelier dit zelf niet is) tot stand probeert te brengen, dienen eerst alle schuldeisers in kaart te worden gebracht en in zogenaamde klassen te worden ingedeeld. Deze klassen bestaan uit crediteuren die een gelijke of vergelijkbare schuldpositie hebben. Ter vereenvoudiging veronderstellen we dat er twee klassen financiële schuldeisers zijn (senior- en juniorklasse), een klasse van handelscrediteuren en een klasse van aandeelhouders. Zo ontstaan vier klassen die als het ware op elkaar gestapeld worden. Onderop zit de klasse die de meeste dekking in zekerheden heeft en dus als eerste betaald moet worden. De klasse die daarna uit het restant betaald kan worden, wordt daar op gestapeld, enzovoort. De aandeelhoudende klasse is altijd de laatst/laagst gerangschikte klasse.
Praktijkvoorbeeld: liquidatiewaarde en reorganisatiewaarde
Stel, een hotelexploitatie heeft een totale uitstaande schuld van EUR 8,0 miljoen bij de financiële crediteuren en de handelscrediteuren (zie Figuur 2, kolom A). De hotelier zal bij het voorstellen van het akkoord dienen aan te tonen dat de reorganisatiewaarde na herstructurering (kolom C) hoger is dan de liquidatiewaarde (Kolom B). De liquidatiewaarde is de waarschijnlijke opbrengst van de bezittingen van de onderneming bij faillissement. Als die hoger is dan de waarde van de onderneming in continuïteit (na reorganisatie), is een faillissement onafwendbaar. In dit gesimplificeerd voorbeeld volgt uit Figuur 2 dat de liquidatiewaarde (kolom B) ‘breekt’ in klasse 1, zijnde de klasse van de ‘senior debt’ (schulden gedekt door zekerheden). Zij ontvangen bij een liquidatie een uitkering in geld ter grootte van EUR 3,0 miljoen, zijnde de gehele liquidatiewaarde. De overige klassen ontvangen bij liquidatie dus niks.
Echter, de hotelier heeft laten berekenen dat de reorganisatiewaarde hoger is dan de liquidatiewaarde, de belangrijkste voorwaarde voor het door de rechter laten homologeren (lees: het voor alle crediteuren verbindend verklaren) van een dwangakkoord onder de WHOA. Deze reorganisatiewaarde bedraagt in het voorbeeld EUR 6,0 mln. (kolom C). In dit scenario ‘breekt’ reorganisatiewaarde in klasse 2; de schuldeisers uit hoofde van de zogenaamde ‘second lien’ schuld. Dit zijn schulden met minder zekerheden die pas worden ingelost nadat de senior debt is afgelost. Wanneer de reorganisatiewaarde van totaal EUR 6,0 mln. wordt verdeeld onder de verschillende klassen, ontvangt klasse 1 een deel in de reorganisatiewaarde van EUR 5,0 mln., zijnde 100% van haar vordering. Deze klasse is dus volledig ‘in the money’. Klasse 2 ontvangt in dit scenario een 50% van haar vordering op basis van de reorganisatiewaarde, zijnde EUR 1,0 mln., zodat in die klasse een miljoen aan schuld ongedekt en dus in feite waardeloos is. De klassen 3 en 4 – de aandeelhouder en de handelscrediteuren – ontvangen geen deel in de reorganisatiewaarde. Zij zijn voor EUR 1,5 mln. geheel ‘out the money’.
Onderhands akkoord: nieuwe structuur
Er kan een akkoord worden opgesteld tussen de verschillende klassen van schuldeisers met als doel het hotel voort te laten bestaan, maar dan bij een gezonde financieringsstructuur. Uitgangspunt daarbij is dat de aanspraken van de crediteuren die ‘out of the money’ zijn, kunnen worden aangetast of weggenomen.
Zoals volgt uit Figuur 3, is de huidige financieringsstructuur (kolom A) afgezet tegen de reorganisatiewaarde (kolom C) onhoudbaar. De schulden zijn een stuk groter dan de waarde van de hotelonderneming. Alleen de senior debt is bij de reorganisatiewaarde ‘in the money’, en een deel van de second lien schuld. De handelscrediteuren en ook de aandeelhouder zijn ‘out of the money’, tezamen ter grootte van EUR 1,5 mln. Een akkoord zou aan de schuldeisers kunnen worden voorgesteld door de ongedekte crediteuren een equity-swap te bieden in ruil voor kwijting van de schuld (kolom D). In dit voorbeeld:
- converteert de senior debt (SD) schuldeiser het deel waarvoor zij bij een liquidatie ‘out of the money’ zou zijn – dat is EUR 2,0 mln. – voor EUR 1,0 mln. aan aandelenkapitaal. De overige EUR 3 mln. blijft als schuld gehandhaafd;
- blijven vanwege toekomstige commerciële belangen de schulden (EUR 1 mln.) van de handelscrediteuren (HC) onaangetast;
- converteert de second lien (SL) schuldeiser haar gehele vordering van EUR 2,0 mln. in aandelenkapitaal ter grootte van EUR 0,5 mln., dus tegen een lagere koers dan de senior debt schuldeiser omdat die een betere positie heeft;
- en stort de aandeelhouder (AH) EUR 0,5 mln. aan ‘vers’ eigen vermogen.
Zo kan de huidige aandeelhouder deels aan boord blijven, echter voor 25% van het aandelenkapitaal. De andere 75% van de aandelen komt namelijk in handen van de senior debt en second lien schuldeiser. Daar komt echter voor terug dat de balans van de onderneming weer volledig gezond is. De aandeelhouder heeft zo vanuit een positie waarbij haar aandelenbelang geen waarde meer had, nu een minderheidspositie in een onderneming die wel weer waarde heeft.
Slim onderhandelen
Alhoewel bovenstaande voorbeeld een vereenvoudigde weergave is van de werkelijkheid, zal de strekking in de praktijk niet veel anders zijn. De WHOA biedt de mogelijkheid een hotel financieel te herstructureren wanneer blijkt dat de reorganisatiewaarde na doorvoering van de herstructurering hoger is dan de liquidatiewaarde voor herstructurering. In deze situatie kunnen de schuldeisers in verschillende klassen worden ingedeeld. Wanneer de verschillende klassen akkoord gaan met het voorstel, zal de rechter het akkoord homologeren. Wanneer een klasse tegenstemt, dient deze klasse wel aan te tonen dat zij in een slechtere positie komt dan bij een faillissement. Als dat blijkt, zal de rechter het akkoord afkeuren. Het indelen van schuldeisers in klassen en hoe met hen te onderhandelen wordt dus een wezenlijk onderdeel van een succesvol akkoord.
Over de auteurs
Mr. Derk van Geel is partner en insolventierechtadvocaat gespecialiseerd in de begeleiding van ondernemingen in zwaar weer, het herstructureren van schulden of financieringen, doorstarts en disputen met de curator. Hij wordt daarnaast regelmatig zelf aangesteld als curator. Dr. Marc Broekema is een vooraanstaand business valuation expert. Hij ontving twee keer achtereen van Finance Monthly de Valuation and Appraisal Adviser of the Year Award. Jan Adriaanse en Jean-Pierre van der Rest zijn hoogleraar bij de Universiteit Leiden. Zij doen toonaangevend onderzoek op het terrein van business rescue en hotel revenue management.
Deze blogreeks is geschreven voor Hospitality Management, het vakblad voor de hotellerie in Nederland en dé nieuwswebsite voor hotels.
In 2019 brak de Nederlandse hotelmarkt nog alle records. Nu hebben hotels massaal de deuren gesloten vanwege het coronavirus. Als dit maanden gaat duren, komen hotels onverminderd in zwaar weer. De NOW-regeling is slechts een tijdelijke en beperkte oplossing. De Wet homologatie onderhands akkoord (WHOA) biedt levensvatbare hotels de mogelijkheid schuldeisers via de rechter te dwingen mee te werken aan een akkoord om de te hoge schuldenlast te verminderen. Een faillissement van een in essentie gezond hotel kan daarmee op structurele wijze worden voorkomen.
De coronacrisis zal naar verwachting een hele zware wissel trekken op de wereldeconomie. In Nederland wordt de continuïteit van vele bedrijven waaronder hotels en restaurants acuut bedreigd. Het is reëel te veronderstellen dat in veel gevallen surseance van betaling onvermijdelijk is, met grote kans op faillissement. Insolventiespecialisten pleiten al geruime tijd voor het invoeren van een nieuw instrument om een faillissement af te wenden. Dit instrument betreft de nieuwe wet homologatie onderhands akkoord (WHOA) die per 1 juli a.s. mogelijk in werking treedt.
WHOA als reorganisatiemiddel
De WHOA staat voor de Wet Homologatie Onderhands Akkoord. Met deze wet kan een hotelier naar de rechter stappen om een onderhands akkoord te laten goedkeuren, zelfs als er schuldeisers zijn die het akkoord niet onderschrijven. Het is overigens nog geen wet maar een wetsvoorstel. Maar de WHOA is in aantocht en gaat waarschijnlijk versneld worden ingevoerd vanwege de coronacrisis. In feite is de WHOA een reorganisatiemiddel dat in de kern gezonde hotels en restaurants kunnen toepassen om weg te blijven bij een faillissement en toch de schuldenlast kunnen verlichten. Hoe werkt dat eigenlijk?
Faillissement risicovol
De WHOA is ontworpen om een gat in het reorganisatielandschap op te vullen. Onder de huidige wetgeving is het voor veel horecabedrijven vaak erg moeilijk hun schuldenlast te herstructureren. Als een hotel een schuldenberg heeft opgebouwd, is het snel aangewezen op faillissement en eventueel daarna een doorstart. Dat geeft echter veel onwenselijke effecten, zoals kapitaalvernietiging, onzekerheid en de kans dat een andere partij met het hotel ervandoor gaat als die een beter voorstel doet aan de curator. Bovendien zijn er heel veel contracten die vervallen bij faillissement. Het is dus erg risicovol voor een horecaonderneming om via faillissement te reorganiseren.
Schuldenakkoord weinig kansrijk
De reden dat hotels en restaurants daar vaak toch terecht komen, is doordat het ook nauwelijks mogelijk is buiten faillissement effectief te reorganiseren. Stel dat een hotel vijftig schuldeisers heeft en met die schuldeisers tot een onderhands akkoord wil komen over het terugdringen van de schuldenlast, dan is vereist dat alle vijftig schuldeisers daarmee instemmen. Iedere schuldeiser heeft zo een zeker vetorecht. Dat geeft ongewenste effecten want ook crediteuren die bij faillissement helemaal niets zouden ontvangen – en daarmee geen belang hebben bij het wel of niet intreden van faillissement – het voor andere crediteuren kunnen verpesten. Van die machtspositie wordt soms gebruik (lees: misbruik) gemaakt. De juridische mogelijkheden om die machtspositie te doorbreken zijn minimaal. Dat maakt een schuldenakkoord weinig kansrijk.
Surseance weinig effectief
Ook een surseance van betaling is vaak weinig effectief. Je kunt via die procedure een zogenaamd ‘dwangakkoord’ tot stand brengen waar – indien de meerderheid van de crediteuren een schuldenvoorstel accepteert – de tegenstemmende minderheid door de rechter ook gebonden kan worden. Helaas is surseance van betaling in de praktijk een ineffectief middel omdat het snel een selffulfilling prophecy wordt. Leveranciers stoppen met leveren waardoor restaurants niets meer voor hun gasten kunnen betekenen. Daarnaast geldt de surseance niet voor alle schuldeisers opdat sommige crediteuren zich hiervan niets hoeven aan te trekken.
Afwenden faillissement
Er is dus behoefte aan een reorganisatie-instrument dat enerzijds niet de risico’s van faillissement (‘afbreuk’) en surseance (‘selffulfilling prophecy’) in zich draagt, maar ook de machtpositie van enkele dwarsliggende crediteuren (‘vetorecht’) doorbreekt. Het antwoord daarop is de WHOA. De WHOA is bedoeld voor bedrijven die levensvatbaar zijn maar gebukt gaan onder in het verleden opgebouwde schulden. Verder is de WHOA bedoeld om toe te passen in een fase waarin het water nog niet aan de lippen staat maar wel voorzienbaar is, en dat als er niks gebeurt, het wel daarheen gaat. Er moet dus voldoende liquiditeit zijn om een periode van een paar maanden te kunnen overleven. Dat kan uit de kasstroom of doordat een betrokken partij (aanvullend) financiert. De WHOA is verder bedoeld om op de eerste plaats de schuldposities (‘de rechterzijde van de balans’) te reorganiseren. De WHOA kent daarnaast nog faciliteiten om onwelgevallige contracten te beëindigen, maar daar ligt niet het zwaartepunt. Zo kunnen (onder voorwaarden) huurovereenkomsten of andere contracten worden beëindigd. Arbeidscontracten kunnen echter niet worden beëindigd; dit zal op de reguliere manier moeten plaatsvinden. Werknemers vallen buiten de WHOA.
Hoe gaat de WHOA in zijn werk?
Bij toepassing van de WHOA is een hotel of restaurant op de eerste plaats zelf aan zet. De onderneming zal een plan moeten opstellen waarbij de crediteurenlast in kaart wordt gebracht en wordt ingedeeld in klassen. Die klassen van crediteuren moeten worden vastgesteld op objectieve gronden. Zo is de Belastingdienst een ander type crediteur dan de bank en zal een leverancier zonder zekerheid niet in dezelfde klasse worden ingedeeld als een leverancier met zekerheid. Als de klassen zijn ingedeeld doet de ondernemer ieder van de klassen een voorstel, bijvoorbeeld een voorstel tot gedeeltelijke kwijting tegen betaling van een percentage. Er moet rekening gehouden worden met ieders aanspraken en de rangorde van de wet. Verder is de ondernemer daarin vrij. Vervolgens moeten de crediteuren per klassen stemmen over het voorstel dat zij met hun klasse ontvingen. Als twee derde in de klasse vóór stemt, is het voorstel aangenomen door de klasse. Als tenminste één klasse het voorstel accepteert (maar dus niet alle klassen) kan de ondernemer de rechtbank vragen het voorstel tóch verbindend te verklaren voor alle klassen (de zogenaamde ‘homologatie’). De rechtbank toetst de formaliteiten en de inhoud van het voorstel. Als die conform de wet zijn, zal de rechtbank doorgaans het voorstel algemeen verbindend verklaren waardoor alle klassen gebonden zijn. De ondernemer kan de regeling daarna uitvoeren en daarmee is het horecabedrijf gereorganiseerd.
Praktische invulling
De gang van zaken hiervoor is enigszins gesimplificeerd. In drie praktische vervolgartikelen nemen wij u daarom mee in de essentie van dit wetsvoorstel dat het mogelijk moet gaan maken ruimte te bieden voor het afwenden van een faillissement, en de horecaonderneming te herstructureren buiten faillissement. Wij noemen deze reeks ‘WHOA – nieuw structureel instrument in gevecht tegen faillissement?’. In dit eerste artikel namen wij u mee naar de kern van het wetsvoorstel: wat houdt het in, hoe werkt het en wat zijn de belangrijkste kaders? In de tweede bijdrage zullen wij ingaan op hoe de WHOA zich zal verhouden tot de hotelsector. Wij bespreken dan de specifieke karakteristieken, zoals schuldeisersklassen, die relevant zijn voor de sector. Een cruciaal onderdeel bij het tot stand komen van een dwangakkoord buiten faillissement betreft het turnaroundplan of reorganisatieplan. Wat moet er gebeuren met het hotel en het verdienmodel om na een dergelijke herstructurering levensvatbaar te zijn en te blijven. Dit behandelen we in het derde artikel. Ten slotte, in artikel 4 zoomen we in op de waarderingsaspecten die een voorname rol gaan spelen bij het homologeren (goedkeuren) van een dergelijk dwangakkoord door de rechter. Is de liquidatiewaarde in een faillissementsscenario lager dan de reorganisatiewaarde? Dan bestaat de mogelijkheid dat de rechter dit akkoord goedkeurt.
Over de auteurs
Mr. Derk van Geel is partner en insolventierechtadvocaat gespecialiseerd in de begeleiding van ondernemingen in zwaar weer, het herstructureren van schulden of financieringen, doorstarts en disputen met de curator. Hij wordt daarnaast regelmatig zelf aangesteld als curator. Dr. Marc Broekema is een vooraanstaand business valuation expert. Hij ontving twee keer achtereen van Finance Monthly de Valuation and Appraisal Adviser of the Year Award. Jan Adriaanse en Jean-Pierre van der Rest zijn hoogleraar bij de Universiteit Leiden. Zij doen toonaangevend onderzoek op het terrein van business rescue en hotel revenue management.
Om te kunnen beoordelen in hoeverre een onderneming levensvatbaar is na een financiële herstructurering middels de WHOA én of deze herstructurering recht gaat doen aan de positie van alle vermogensverschaffers van de onderneming in ‘distress’ (i.e., er is sprake van acuut continuïteitsgevaar), dient de waarde van de onderneming na herstructurering te worden afgezet tegen de waarde van de onderneming zonder de voorgenomen herstructurering. Immers, kort en goed, het doel van de WHOA is om ondernemingen in de gelegenheid te stellen om buiten faillissement te herstructureren. Wanneer echter blijkt dat de waarde na herstructurering niet hoger is dan zonder deze herstructurering, is een dergelijke herstructurering weinig zinrijk.
In de praktijk zal voortzetting zonder de beoogde herstructurering neerkomen op de waarde die rest in een faillissement. Met andere woorden, de herstructurering dient aan te tonen dat de waarde van de onderneming na deze herstructurering hoger is (voor de vermogensverschaffers) dan de waarde die zou resteren bij een faillissement. Het waardebegrip en de waardebepaling hebben derhalve in de WHOA een prominente rol toebedeeld gekregen, al kan vooralsnog niet worden vastgesteld dat het wetsvoorstel veel aandacht besteedt aan handreikingen of richtlijnen hieromtrent, bijvoorbeeld rondom de invulling van de diverse waardebegrippen en methodieken.
Waar waardebepalingen onder normale omstandigheden al regelmatig leiden tot discussies en disputen, is de kans dat dit nog meer gebeurt in situaties waarin sprake is van economische opoffering door vermogensverschaffers met fors uiteenlopende belangen en rechten zeer reëel, ondanks dat de WHOA de mogelijkheid geeft voor een rechterlijke toetsing en de inzet van (waarderings)deskundigen. Hoe groter de mate van onzekerheid en de tegengestelde belangen van de verschillende soorten vermogensverschaffers, hoe ingewikkelder het wordt om een juiste schatting van de reorganisatiewaarde te doen. Door de vaak beperkte tijd die een onderneming in distress heeft, kan de benodigde zorgvuldigheid ten aanzien van waarderingsveronderstellingen en belangenafweging gaan knellen.
Van belang is tevens op te merken dat de waardebepaling overigens niet los kan worden gezien van plannen die toezien om de levensvatbaarheid van de onderneming na herstructurering te kunnen beoordelen. De WHOA spreekt dan ook over de reorganisatiewaarde, voorlopig uitgelegd als de going-concern en stand-alone waarde van de onderneming na reorganisatie. Hierbij dient dus vanuit waarderingsperspectief niet alleen te worden gekeken naar het herstructureren van de passivazijde van de balans (b.v. de schulden), maar in de meeste gevallen ook naar de activazijde van de balans (structurele verbeteringen in de operationele verdiencapaciteit). Het vaststellen van de reorganisatiewaarde zonder een goed en doordacht turnarnoundplan dat toeziet op de toekomstige verdiencapaciteit zal in de meeste gevallen leiden tot forse discussies. Samenvattend, ten aanzien van de waarderingsaspecten in de WHOA zal de praktijk gebaat zijn bij een nadere invulling alsmede enige handreikingen.
De WHOA is bedoeld voor bedrijven die in beginsel levensvatbaar zijn maar die door omstandigheden een te grote schuldenlast met zich meedragen. Op de vraag wat precies een levensvatbare onderneming is bestaat in de praktijk geen eenduidig antwoord.
Winstgevende ondernemingen in turbulente sectoren kunnen snel niet meer levensvatbaar zijn, terwijl startups in de platformeconomie vaak wel degelijk levensvatbaar zijn ondanks hoge opstartverliezen. Met andere woorden, elke situatie zal afzonderlijk moeten worden beoordeeld. Dit geldt ook in de WHOA. Daarin zal een onderneming haar schuldeisers en de rechters ervan moeten overtuigen dat sprake is van levensvatbaarheid, echter, dat reorganisatie van de schuldenlast daarvoor nodig is. Het is dan ook van belang dat een helder turnaround plan wordt gepresenteerd waarmee de stakeholders kunnen worden overtuigd van de noodzaak van deze route. In de turnaround literatuur bestaat, gebaseerd op empirisch onderzoek, een grote mate van consensus over de inrichting van een turnaround plan.
In elk geval dient daarin te zijn opgenomen:
- diepgaande oorzakenanalyse waarin zowel interne als externe factoren dienen te worden benoemd
- vertaling van de oorzaken naar concrete turnaround maatregelen zowel gericht op kostensaneringen als op strategische heroriëntatie
- doorrekening van de beoogde effecten van de turnaround maatregelen op de financiële performance van de onderneming inclusief sensitiviteitsanalyses
- waardering van de onderneming binnen verschillende scenario’s
- een heldere analyse van de noodzaak van een WHOA-akkoord voor de betreffende onderneming
Onderzoek van de Universiteit Leiden heeft aangetoond dat de wijze van communiceren – zowel op inhoud als “tone of voice” – van doorslaggevende betekenis is voor de vraag of je schuldeisers kan meekrijgen. Het turnaround plan is daarmee een essentiële bouwsteen voor het succes van een WHOA traject.
Op 5 juli 2019 is het Wetsvoorstel Homologatie Onderhands Akkoord (“WHOA”) bij de Tweede Kamer ingediend. Deze wet voorziet in een regeling op basis waarvan de rechtbank kan overgaan tot homologatie van een onderhands akkoord betreffende de sanering en herstructurering van de schulden van een onderneming. De WHOA richt zich op ondernemingen die rendabele bedrijfsactiviteiten hebben, maar door een te zware schuldenlast toch insolvent dreigen te raken. Het doel is het reorganiserend vermogen van deze ondernemingen te vergroten.
Het uitgangspunt is dat de onderneming die kampt met een te zware schuldenlast zelf het initiatief neemt tot het aanbieden van een akkoord. Voorwaarde om daarbij van de WHOA gebruik te kunnen maken, is dat de schuldenaar in een toestand verkeert waarin het redelijkerwijs aannemelijk is dat hij insolvent zal raken, aldus artikel 371 Faillisementswet (nieuw). Het staat de onderneming daarbij in beginsel vrij om te bepalen wat hij de schuldeisers aanbiedt en hoe dit akkoord moet worden ingericht.
Daarnaast kunnen ook één of meer schuldeisers en aandeelhouders of de binnen de onderneming ingestelde ondernemingsraad of personeelsvertegenwoordiging het initiatief nemen om een akkoord tot stand te laten komen. Zij krijgen middels de WHOA de mogelijkheid om bij de rechter een verzoek in te dienen tot aanwijzing van een herstructureringsdeskundige. Deze herstructureringsdeskundige kan een voorstel voor een akkoord voorbereiden en vervolgens het traject in gang zetten.
Ter conclusie, zowel de onderneming als één of meer schuldeisers en aandeelhouders of de binnen de onderneming ingestelde ondernemingsraad of personeelsvertegenwoordiging kunnen het initiatief nemen om een akkoord tot stand te laten komen.